甲辰年開年至今，華大智造（688114.SH）經(jīng)歷了上市以來“最漫長的季節(jié)”。
僅在這半年多時間里，這家已經(jīng)實現(xiàn)全球化布局且能排位在行業(yè)最前列的中國生命科技企業(yè)，遭遇了幾乎所有能遭遇的不利局面。
宏觀環(huán)境，全球經(jīng)濟的下滑疊加地緣政治帶來的風(fēng)險因素，導(dǎo)致基因測序大行業(yè)出現(xiàn)整體收縮的態(tài)勢，壓低了未來市場預(yù)期與行業(yè)信心。
與此同時，基因組測序成本的持續(xù)、快速下降，雖然催生了更多中下游的應(yīng)用場景，但也刺激了短期內(nèi)上游企業(yè)間的競爭加劇。
全行業(yè)糟糕的財務(wù)表現(xiàn)，又將焦慮傳導(dǎo)到股票市場，進一步摁死了上市公司的股票價格，眼下華大智造的股價甚至都無法用“低估”一詞來對應(yīng)其真正的公司價值。
可還能糟到哪去？
仔細推敲華大智造最新一期的財務(wù)報告，一些線索表明這家穩(wěn)健成長中的公司并沒有失去其應(yīng)有的發(fā)展?jié)摿Α?/p>
8月23的2024中期財務(wù)報告中，雖然從營收利潤同比增長的數(shù)字上看仍在下降，但單季度環(huán)比數(shù)字已經(jīng)開始了“觸底反彈”。
圖源：華大智造2024年中期財報
如果這還不能稍稍提振市場投資人的信心，那么再看另一個數(shù)字——今年上半年，華大智造基因測序儀新增銷售裝機454臺，創(chuàng)下歷史同期銷售裝機數(shù)的新高。
要知道，這是在市場總體需求萎縮的市況下取得的，至少表明：一方面華大智造過去的技術(shù)積累和產(chǎn)品競爭力產(chǎn)生了市場壁壘效應(yīng)，另一方面在持續(xù)放大其市場影響力上，華大智造始終保持著戰(zhàn)斗姿態(tài)。
否極泰來。要贏回市場信心，華大智造必須逐個季度夯實自己的業(yè)績，逐步拉升起投資人對公司未來成長的預(yù)期。
壹|觸底反彈
環(huán)比增長的好兆頭
“疫后綜合癥”在基因測序行業(yè)上市公司一年多的財務(wù)報表上都能看得到，區(qū)別無非在于程度的不同，但重要的是看誰率先展開反彈。
中報顯示，華大智造2024年上半年營收12.09億元人民幣，雖同比下滑16.23%，但下滑的敞口較去年中期明顯收斂。
Q2單季度看，6.78億元營收環(huán)比增長27.84%，華大智造總營收出現(xiàn)“止跌”；公司凈利潤則繼Q1出現(xiàn)50.59%的環(huán)比增長后，Q2繼續(xù)“反彈”，環(huán)比增長51.62%。
圖源：華大智造2024年中期財報
對照來看，華大智造最大競爭對手Illumina（因美納）2024年在大中華區(qū)市場Q2營收7500萬美元（5.34億人民幣），同比下滑34.8%，環(huán)比也繼續(xù)出現(xiàn)下滑3.8%。這已經(jīng)是Illumina在大中華區(qū)市場連續(xù)四個季度出現(xiàn)下滑。
華大智造環(huán)比數(shù)據(jù)的“止跌反彈”來源于其主要業(yè)務(wù)板塊的全面復(fù)蘇。
上半年，占總營收83%的基因測序儀板塊，業(yè)務(wù)收入10.5億元，環(huán)比增長23.6%。進一步細分：華大智造測序儀設(shè)備Q2環(huán)比增長12.2%，測序試劑耗材則環(huán)比32.4%。
測序儀設(shè)備中，華大智造的兩款主力機型高通量測序儀DNBSEQ-T7和中低通量的測序平臺DNBSEQ-G99，分別同比增長15%和82.9%，Q2環(huán)比分別增長29%和45.6%。
主力機型銷量同比、環(huán)比均呈現(xiàn)增長態(tài)勢，是華大智造半年新銷售裝機創(chuàng)下歷史新高（454臺）的直接推手。
而在超高通量測序儀市場上，華大智造的“重器”DNBSEQ-T20×2憑借驚艷性能，也加碼促使雙平臺測序服務(wù)商們開始向華大智造平臺傾倒。
DNBSEQ-T20×2之所以被稱為“重器”，是因為它的出現(xiàn)實現(xiàn)了單個人全基因組測序成本下探到了100美元。
這個成本線則將直接促使基因測序技術(shù)在科學(xué)研究、臨床診斷和公共衛(wèi)生等領(lǐng)域的應(yīng)用開始廣泛普及，市場規(guī)模未來將以倍數(shù)量級放大。
此外，華大智造實驗室自動化及新業(yè)務(wù)雖然營收貢獻占比較低，但Q2分別環(huán)比增長了46.5%和21.2%。在穩(wěn)定回升中不乏亮點業(yè)務(wù)。比如新業(yè)務(wù)板塊中的細胞組學(xué)平臺相關(guān)收入，Q2環(huán)比增長220%。
不要小看這一業(yè)務(wù)的潛力。在華大智造堅持以多組學(xué)解決方案作為頂層生命科技核心工具開拓新方向中，細胞組學(xué)平臺通過DCS協(xié)同模式，實現(xiàn)細胞組學(xué)產(chǎn)品和時空組學(xué)產(chǎn)品協(xié)同聯(lián)動，已經(jīng)很明確地成為公司未來增長點之一。
再從國內(nèi)、國際兩市場來看華大智造的“止跌反彈”，能夠進一步確認其增長正在全面復(fù)蘇。
在競爭激烈的國內(nèi)測序儀市場，華大智造Q2的環(huán)比增長達32.6%，這意味著其本土市場占有率仍在抬升過程。
根據(jù)“眾成數(shù)科”的數(shù)據(jù)顯示，2024年上半年我國基因測序儀的主要品牌市場占比中，華大智造以35.96%的市占率，高居榜首。
2024年上半年我國基因測序儀的主要品牌市場占比情況（按數(shù)量）
制圖：《多肽鏈》 數(shù)據(jù)源：眾成數(shù)科
2020-2024H1我國基因測序儀
top5品牌市場占比趨勢情況（按金額）
數(shù)據(jù)源：眾成數(shù)科 《多肽鏈》編輯制圖
自從2022年華大智造在本土市場占有率上“逆襲”了Illumina后，這二者的市占率“剪刀差”似有不斷拉大的跡象。
接下來受大規(guī)模設(shè)備“以舊換新”等政策持續(xù)刺激，2024下半年華大智造依舊有望延續(xù)季度環(huán)比增長的態(tài)勢。
國際市場方面，雖然各國對生物信息安全的監(jiān)管趨嚴，國際科研合作和商業(yè)行為受到一定地緣政治壓力，但華大智造上半年仍在歐非區(qū)域市場取得了Q2環(huán)比42.4%的增長；而美洲市場則取得了上半年13.4%的同比增長。
顯然，中期財務(wù)報告的一些季度指標數(shù)據(jù)，已然能夠證明華大智造正在重回良性增長的正軌。
貳|雙雄辯經(jīng)
華大智造“集大成”
置于市場競爭視角，華大智造未來最大的成長看點則在于能否撬動Illumina的王座。
毫無疑問，在過去很多年里，Illumina是全球基因測序上游領(lǐng)域的絕對霸主，無論是前沿技術(shù)的領(lǐng)先還是收入規(guī)模的領(lǐng)先，Illumina都堪稱王者。
不過，這家行業(yè)頭牌公司如今也正面臨著內(nèi)憂外患的困局。
去年12月間，Illumina宣布將80億美元收購來的液體活檢公司Grail進行資產(chǎn)剝離，3年前轟轟烈烈的大手筆并購失敗落幕，給本就Illumina雪上加霜的財務(wù)表現(xiàn)，又打了一個大大的“紅叉”。
根據(jù)2024年中期財報數(shù)據(jù)，Illumina上半年營收同比下降3.31%，仍舊高達21.88億美元（約合155.78億人民幣），但公司今年前六個月累計凈虧損卻高達21.14億美元，同比放大了815%。
中報披露后，Illumina也下調(diào)了全年業(yè)績目標，預(yù)計儀器設(shè)備板塊收入同比降幅很可能超過30%。顯然，Illumina的市場領(lǐng)導(dǎo)地位已經(jīng)出現(xiàn)了松動的跡象。
不過，Illumina首席執(zhí)行官Jacob Thaysen表示，公司將通過“多組學(xué)技術(shù)推動重要且更深入的生物學(xué)洞察，以此繼續(xù)引領(lǐng)全測序工作流程的創(chuàng)新，為客戶下一階段的成功提供支持。”
Illumina官方預(yù)測在2027年，這一戰(zhàn)略將驅(qū)動公司恢復(fù)“高個位數(shù)”增長與提高盈利能力。
同樣，在2024年上半年里，華大智造也祭出了擴展增長型業(yè)務(wù)的重要落子——獲得時空組學(xué)相關(guān)產(chǎn)品的知識產(chǎn)權(quán)授權(quán)許可和全球市場經(jīng)銷權(quán)，以及單分子納米孔測序儀設(shè)備及試劑耗材等相關(guān)產(chǎn)品的全球市場經(jīng)銷權(quán)。
這兩個經(jīng)銷權(quán)的獲取，意味著華大智造成為全球基因測序行業(yè)里唯一集齊了高通量測序、納米孔測序、細胞組學(xué)和時空組學(xué)產(chǎn)品線的公司。
納米孔測序被稱為是“四代測序技術(shù)”，但它與華大智造目前的二代測序（DNBSEQ測序）并非迭代關(guān)系，而是形成互補，兩廂技術(shù)融合能夠更快速地推動下游測序市場普及，為公司實現(xiàn)“激發(fā)光”“自發(fā)光”“不發(fā)光”基因測序產(chǎn)品的全線布局。
華大智造主力機型高通量基因測序儀DNBSEQ-T7
時空組學(xué)產(chǎn)品則能為如發(fā)育生物學(xué)、復(fù)雜疾病等生命科學(xué)領(lǐng)域研究帶來全新的解決方案和解析視角，同樣與華大智造的DNBSEQ測序平臺具有高度協(xié)同性，能夠增強公司的技術(shù)驅(qū)動力。
簡單來說，“高通量測序+納米孔測序+細胞組學(xué)+時空組學(xué)”的組合一下子就能為華大智造打開全新的業(yè)務(wù)版圖，包括植物基礎(chǔ)科學(xué)研究、胚胎衍化研究、基因疾病演變等更多領(lǐng)域研究的應(yīng)用，將極大豐富華大智造的增長模式。
在這一輪關(guān)于增長模式“辯經(jīng)”中，Illumina是通過近期的兩筆收購（單細胞測序公司Fluent與蛋白組學(xué)公司Protemoics），選擇從單一的二代測序轉(zhuǎn)型到多組學(xué)測序方案上，以尋求增長模式上的新突破。
但這似乎并沒有什么超乎預(yù)期的地方，因為華大智造早就錨定了以多組學(xué)測序方案作為生命科技的核心工具來開拓。
反觀華大智造則是通過簽約兩筆“經(jīng)銷權(quán)”，直截了當?shù)亟o自己“外掛”了兩個超級引擎。以其豐富的全球準入經(jīng)驗和商業(yè)化渠道，應(yīng)該很快就能展現(xiàn)出“授權(quán)”合作產(chǎn)品的商業(yè)化放量過程。
叁|長期向好
新質(zhì)生產(chǎn)力“紅旗飄飄”
價值規(guī)律是經(jīng)濟學(xué)中最基本的規(guī)律之一，而一家公司的股票價格也總會圍繞其資產(chǎn)的真實價值，因市場投資人的預(yù)期高低而上下波動。
反過來說，通過對于公司股價波動和市場投資意愿分析，我們也能夠相對客觀地描繪出一家公司的真實價值。
8月8日，Illumina（Nasdaq:ilmm）公布了巨額凈虧損的2024中期財務(wù)報告后，公司股價卻贏得了納斯達克投資人的肯定，至今漲幅在10%左右。
事實上，經(jīng)歷了行業(yè)投資高漲期的泡沫消退與疫情和經(jīng)濟因素的影響，過去兩年多時間里，納斯達克明星級的生命科技公司Illumina也遭遇了漫長的下跌季。
不過，自去年末其股價就已經(jīng)在90美元附近企穩(wěn)回升，今年中報發(fā)布，至少3家美股投研機構(gòu)給予了Illumina“跑贏大盤”的積極評價，以及最低164、最高242美元的短期股價目標區(qū)間。
為何投研機構(gòu)會給Illumina高溢價的股價目標？說一個背景其實就很容易明白。
5月15日，美國眾議院批準了《生物安全法案》，并進入立法程序。盡管這一法案可能會對部分中國生物科技企業(yè)（如藥明康德、華大智造）未來在國際市場競爭中產(chǎn)生不利影響，但這對Illumina這樣的美國本土企業(yè)而言，卻成了市場看多的重要理由。
毋庸置疑，上升到國家戰(zhàn)略產(chǎn)業(yè)安全的高度，Illumina這種生命科技行業(yè)絕對頭部公司的價值，必然會凸顯出來。
它會成為下一個英偉達么？納斯達克的投資人很樂意這樣想。
在中國，國家（2021-2025）“十四五”規(guī)劃中，政府就已經(jīng)明確把基因測序作為我國未來產(chǎn)業(yè)和七大科技前沿攻關(guān)領(lǐng)域之一。
圖源：互聯(lián)網(wǎng)
今年的政府工作報告中，生命科學(xué)作為未來產(chǎn)業(yè)，在引領(lǐng)未來經(jīng)濟社會發(fā)展中的戰(zhàn)略地位再一次被強調(diào)和凸顯。
顯然，華大智造這種代表未來產(chǎn)業(yè)方向的公司，其價值理應(yīng)得到市場的不斷挖掘。只是，受困于A股市場的整體表現(xiàn)，華大智造的價值似乎被嚴重低估了。
拿最簡單市凈率指標作為參照：Illumina在納斯達克市場當前的市凈率P/B在3.65倍左右，而華大智造在A股科創(chuàng)板當前的市凈率僅2倍，而科創(chuàng)板市場的平均市凈率為2.53倍。
從反應(yīng)市場投資人對上市公司未來盈利能力預(yù)期的市銷率P/S指標看，以中報數(shù)據(jù)計算，Illumina市銷率超過20倍，而華大智造僅為6倍左右，而科創(chuàng)板市場的目前平均市凈率為9.5倍。
就資產(chǎn)價值“含金量”和未來盈利預(yù)期而言，華大智造的股價是被市場明顯“錯殺”了。
不過，這似乎也意味著否極泰來，絕處逢生，畢竟其業(yè)績增長已經(jīng)出現(xiàn)了逐季的“止跌反彈”。
長周期來看，代表著基因技術(shù)領(lǐng)域新質(zhì)生產(chǎn)力的華大智造，是推動中國各個領(lǐng)域基因組學(xué)研究的“核心資產(chǎn)”，其市場價值更不會被長期低估的。
盡管當前A股極度缺乏信心，也直接影響了投資者對華大智造這種龍頭公司未來預(yù)期的判斷，但也需要看到中國資本市場本身正在進行一輪劇烈的調(diào)整。
無論是市場風(fēng)向的引導(dǎo)，抑或IPO發(fā)行，我們可以明確地觀察到監(jiān)管層正在沿著推動上市公司因產(chǎn)施策加快發(fā)展新質(zhì)生產(chǎn)力的思路在調(diào)整。
“新質(zhì)生產(chǎn)力”代表著新技術(shù)、創(chuàng)造新價值、適應(yīng)新產(chǎn)業(yè)、重塑新動能的新型生產(chǎn)力，具有高科技、高效能、高質(zhì)量特征。無疑，走在生命科技領(lǐng)域前沿的華大智造，理應(yīng)“扛旗”發(fā)展新質(zhì)生產(chǎn)力。
圖源：華大智造2024年中期財報
2024年中報中，華大智造上半年研發(fā)投入3.89億元，占比營業(yè)收入進一步推高至32.2%；此外，公司新申請專利及軟件著作權(quán)253項，獲得專利授權(quán)及軟件著作權(quán)登記共130項，其中發(fā)明專利授權(quán)74項，專利覆蓋核心原材料研發(fā)、關(guān)鍵器部件研發(fā)、關(guān)鍵工藝突破、人工智能算法等。
從誕生之日起，華大智造就在堅持構(gòu)建源頭性技術(shù)體系，逐步實現(xiàn)底層技術(shù)與核心工具的自主可控，引領(lǐng)中國基因測序核心工具和技術(shù)實現(xiàn)從無到有的突破，并帶動基因組學(xué)的廣泛研究。
作為“全村的希望”，華大智造不僅要成為超越Illumina的王者，更要成為引領(lǐng)基因技術(shù)應(yīng)用變革的領(lǐng)軍級企業(yè)。
最后，期待市場對華大智造的價值重估。
完
