（圖片來源：視覺中國）

藍(lán)鯨新聞4月11日訊（記者 王婉瑩）深圳國資委旗下兩家券商——國信證券（002736.SZ）與萬和證券的并購案，再進(jìn)一步。證監(jiān)會、深交所正式受理國信證券以51.92億元收購萬和證券96.08%股權(quán)的交易申請。

這場“同門整合”的收購是深圳國資優(yōu)化金融資源配置的“一盤棋”。若交易順利完成，萬和證券將成為國信證券的控股子公司，但細(xì)究交易細(xì)節(jié)與標(biāo)的成色，機構(gòu)區(qū)域布局重疊、業(yè)績波動等隱憂也浮出水面。

國信證券表示，合并有助于把握海南自由貿(mào)易港的政策優(yōu)勢和發(fā)展機遇，在跨境資產(chǎn)管理等國際業(yè)務(wù)及創(chuàng)新業(yè)務(wù)方面實現(xiàn)突破等。然而，現(xiàn)實與愿景形成反差：萬和證券近50家分支機構(gòu)中僅2家位于海南，15家密集分布于廣東，與國信證券在珠三角的60余家分支機構(gòu)高度重合。

業(yè)內(nèi)人士指出，萬和證券雖有海南自貿(mào)港政策優(yōu)勢，但其在海南的業(yè)務(wù)布局與客戶基礎(chǔ)尚不完善，難以快速形成規(guī)模效應(yīng)與業(yè)務(wù)協(xié)同。此外，萬和證券經(jīng)營成色不佳，國信證券完成收購后或也存在整合效果不達(dá)預(yù)期的可能性。

地方國資體系內(nèi)的“同源并購”

回顧來看，二者宣布并購尚不到一年時間，合并進(jìn)展相對順利。

2024年8月21日，國信證券首次公告擬通過發(fā)行股份方式收購深圳市資本運營集團(tuán)有限公司（下稱“深圳資本”）持有的萬和證券53.0892%股份；9月，收購方案進(jìn)一步明確，國信證券擬通過發(fā)行A股股份的方式向深圳資本、鯤鵬投資等六家公司購買其合計持有的萬和證券96.08%的股份，收購比例提升；12月，又公布了發(fā)行股份購買資產(chǎn)暨關(guān)聯(lián)交易報告書（草案），明確交易價格為51.92億元；同月，深圳市國資委批復(fù)，原則同意此次發(fā)行股份購買資產(chǎn)暨關(guān)聯(lián)交易方案。

進(jìn)入今年，交易細(xì)節(jié)進(jìn)一步明確，且取得新進(jìn)展。不過，本次交易尚需深交所審核通過、證監(jiān)會同意注冊以及本次交易所涉及的股東變更等事項經(jīng)過證監(jiān)會有關(guān)部門核準(zhǔn)后，方可正式實施。

此次并購的核心邏輯是深圳國資體系內(nèi)的資源整合。國信證券與萬和證券的實際控制人均為深圳國資，交易完成后，萬和證券將成為國信證券的控股子公司。

受訪人士普遍指出，這種“同源并購”模式在決策效率和行政協(xié)調(diào)上具備一定天然優(yōu)勢。 使得交易“路徑更短、阻力更小”。

努曼陀羅商業(yè)戰(zhàn)略咨詢創(chuàng)始人霍虹屹向藍(lán)鯨新聞記者指出，相比跨區(qū)域、跨所有制的并購，同屬深圳國資委體系，意味著背后有統(tǒng)一的資本意志與戰(zhàn)略方向，尤其在資源協(xié)調(diào)和治理結(jié)構(gòu)上，更容易打破“各自為政”的掣肘，推動一體化戰(zhàn)略落地。文化層面，兩家券商長期在深圳發(fā)展，也更容易形成理念共識、管理默契。對監(jiān)管部門而言，也更容易獲得政策理解與支持。

眺遠(yuǎn)咨詢董事長兼CEO高承遠(yuǎn)在接受記者采訪時也表示，歸屬同一國資體系，能夠讓雙方在戰(zhàn)略目標(biāo)和利益訴求上高度一致，決策過程可減少諸多不必要的溝通成本與協(xié)調(diào)障礙，快速達(dá)成共識并推進(jìn)整合進(jìn)程。資源調(diào)配層面，地方國資可統(tǒng)籌安排資金、人力、技術(shù)等資源，依據(jù)雙方業(yè)務(wù)特點與需求靈活調(diào)配，實現(xiàn)資源利用最大化，避免重復(fù)投入與浪費。

對于此次合并，國信證券曾表示，此次收購萬和證券，有助于上市公司把握海南自由貿(mào)易港的政策優(yōu)勢和發(fā)展機遇，在跨境資產(chǎn)管理等國際業(yè)務(wù)及創(chuàng)新業(yè)務(wù)方面實現(xiàn)突破，進(jìn)一步拓展發(fā)展空間。同時，有助于提升上市公司服務(wù)粵港澳大灣區(qū)、長三角、京津冀、成渝地區(qū)雙城經(jīng)濟圈等國家區(qū)域發(fā)展戰(zhàn)略的能力，進(jìn)一步提升公司綜合競爭力。

從行業(yè)層面來看，交易有助力國有大型金融機構(gòu)做優(yōu)做強，推動深圳市國有經(jīng)濟布局優(yōu)化和結(jié)構(gòu)調(diào)整，加快市屬國有金融資產(chǎn)戰(zhàn)略性重組和專業(yè)化整合，提高市屬國企資產(chǎn)證券化率及國有資本配置效率，實現(xiàn)國有資產(chǎn)保值增值。

“協(xié)同效應(yīng)”或存疑

表面看，二者合并助益頗多，但從兩家券商基本情況來看，是否能夠真正形成“1+1>2”的的協(xié)同效應(yīng)，也有不確定性。

如國信證券所言，此次并購的重要價值在于搶占海南自貿(mào)港政策先機，為拓展國際業(yè)務(wù)提供跳板。然而，萬和證券總部雖注冊于海南，但實際運營重心仍在大灣區(qū)，在海南的網(wǎng)點布局薄弱。官網(wǎng)信息顯示，萬和證券公司共有近50家分公司及營業(yè)部，其中位于海南的僅有2家，而位于廣東的則有15家。“注冊地優(yōu)勢”與“業(yè)務(wù)布局錯位”的矛盾下，能否如國信證券所愿有效承接政策紅利似乎尚待驗證。

霍虹屹指出，從現(xiàn)實情況看，萬和證券在海南的物理網(wǎng)點布局與業(yè)務(wù)根基都較薄弱，“以海南為支點撬動跨境資管，更像是對自貿(mào)港政策紅利的前置布局，而非依托既有資源的深耕之舉?！?/p>

“這種做法，并不罕見，政策型布局往往具有‘先設(shè)想、后夯實’的特征。難點在于，海南自貿(mào)港政策的開放度與制度紅利，能否在短期內(nèi)實質(zhì)性轉(zhuǎn)化為跨境資管的‘生意場’，僅靠一個注冊地址和兩家分支機構(gòu)，是難以支撐起跨境資管戰(zhàn)略雄心的。”其補充道。

高承遠(yuǎn)亦指出，萬和證券雖有海南自貿(mào)港政策優(yōu)勢，但其在海南的業(yè)務(wù)布局與客戶基礎(chǔ)尚不完善，短期內(nèi)難以快速形成規(guī)模效應(yīng)與業(yè)務(wù)協(xié)同，國信證券需投入更多資源在海南地區(qū)進(jìn)行團(tuán)隊擴充與業(yè)務(wù)拓展，才能推動業(yè)務(wù)發(fā)展。

另需關(guān)注的是，萬和證券與國信證券網(wǎng)點布局重合度較高。國信證券在廣東有約60家營業(yè)部，而萬和證券網(wǎng)點最密集的地方也位于廣東，實際上網(wǎng)點互補性不強，且可能加重繁冗。去年以來多家券商致力于精簡線下營業(yè)部“降本增效”，亦有市場觀點認(rèn)為未來“合并重疊網(wǎng)點轉(zhuǎn)輕型營業(yè)部”或是必然選擇。二者合并后，或許也將面對削減營業(yè)部的問題。

業(yè)績波動則是另一重隱患。記者梳理，2022年至2024年上半年，萬和證券分別實現(xiàn)營業(yè)收入1.02億元、5.14億元、1.72億元，凈利潤分別為-2.79億元、0.62億元、-0.24億元，經(jīng)營成色不佳。

從最新數(shù)據(jù)來看，國信證券方面，公司業(yè)績快報顯示，2024年營業(yè)收入為201.67億元，同比增長16.46%；凈利潤82.17億元，同比增長27.84%。國信證券最新披露的萬和證券2024年前11個月的經(jīng)營數(shù)據(jù)，萬和證券去年前11個月營收為4.21億元，歸母凈利為0.29億元。

此外，國信證券指出，發(fā)行股份購買資產(chǎn)也將增加上市公司總股本，從而可能導(dǎo)致上市公司即期回報被攤薄。重大資產(chǎn)重組報告書（修訂稿）顯示，根據(jù)上市公司財務(wù)報告及天健出具的《備考審閱報告》，交易前后國信證券的營業(yè)收入和凈利潤將小幅增長，但基本每股收益將下滑5.53%。

霍虹屹指出，對于二者合并后情況，財務(wù)上的直接沖擊短期內(nèi)可控，因為萬和證券的整體資產(chǎn)體量相對國信證券而言仍屬“輕量級”，業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)在被并入后難以快速“反哺”國信證券。且更深層的問題是組織調(diào)整，二者在地理布局上高度重疊，人員冗余難以避免，一旦出現(xiàn)裁撤、合并網(wǎng)點等舉措，勢必帶來士氣波動甚至內(nèi)部摩擦?！皳Q句話說，整合的難點并不在資產(chǎn)負(fù)債表，而在人心與管理?！保ㄋ{(lán)鯨新聞 王婉瑩 wangwanying@lanjinger.com)