《投資者網(wǎng)》吳微

近日，深交所受理了蘇州匯川聯(lián)合動(dòng)力系統(tǒng)股份有限公司（下稱“聯(lián)合動(dòng)力”）的創(chuàng)業(yè)板上市申請(qǐng)，這標(biāo)志著匯川技術(shù)（300124.SZ）分拆聯(lián)合動(dòng)力獨(dú)立上市有了實(shí)質(zhì)性的進(jìn)展。

聯(lián)合動(dòng)力是匯川技術(shù)的子公司，匯川技術(shù)持有聯(lián)合動(dòng)力94.51%的發(fā)行前股份，公司為匯川技術(shù)旗下的新能源板塊。

作為新能源車電驅(qū)系統(tǒng)及電源系統(tǒng)的供應(yīng)商，受下游競(jìng)爭(zhēng)加劇影響，快速擴(kuò)張之后，聯(lián)合動(dòng)力的周轉(zhuǎn)壓力較大。截至2024年6月末，聯(lián)合動(dòng)力的資產(chǎn)負(fù)債率高達(dá)67.86%，而在聯(lián)合動(dòng)力動(dòng)力的流動(dòng)資產(chǎn)中，應(yīng)收賬款及存貨的占比就超過(guò)了66%。

需要指出的是，國(guó)內(nèi)新能源車品牌已進(jìn)入洗牌階段，2024年就有極越汽車、合創(chuàng)汽車等多家品牌出現(xiàn)了流動(dòng)性危機(jī)，聯(lián)合動(dòng)力此前也因威馬汽車的破產(chǎn)，使得公司的應(yīng)收賬款出現(xiàn)大額減值。受下游車企的擠壓，2023年收入高達(dá)93.65億元的聯(lián)合動(dòng)力。其凈利潤(rùn)僅有1.86億元。

乘聯(lián)會(huì)秘書長(zhǎng)崔東樹此前表示，2025年中國(guó)汽車行業(yè)將面臨多重挑戰(zhàn)和機(jī)遇。在整車廠持續(xù)壓縮上游供應(yīng)商的利潤(rùn)空間、拖長(zhǎng)回款周期的情況下，利潤(rùn)單薄的聯(lián)合動(dòng)力獨(dú)立上市勝算又有幾何呢？

收入依賴關(guān)聯(lián)方

匯川技術(shù)與其創(chuàng)始人之一的朱興明，無(wú)疑能在中國(guó)科技史上留下自己的名字。2003年從華為離職的朱興明創(chuàng)立了匯川技術(shù)，將變頻器產(chǎn)品做大做強(qiáng)，目前為設(shè)備自動(dòng)化/產(chǎn)線自動(dòng)化/工廠自動(dòng)化提供變頻器、伺服系統(tǒng)、PLC/HMI、高性能電機(jī)等多款產(chǎn)品。依靠自主研發(fā)與公司優(yōu)異業(yè)績(jī)，目前匯川技術(shù)的市值已超過(guò)1600億元。

聯(lián)合動(dòng)力為匯川技術(shù)旗下的新能源業(yè)務(wù)板塊，公司成立于2016年，主要產(chǎn)品包括電驅(qū)系統(tǒng)（電控、電機(jī)、三合一/多合一驅(qū)動(dòng)總成）和電源系統(tǒng)（車載充電機(jī)、DC/DC轉(zhuǎn)換器、二合一/三合一電源總成）等動(dòng)力系統(tǒng)核心部件。主要客戶有理想汽車（02015.HK）、廣汽集團(tuán)（601238.SH）、奇瑞汽車等整車廠。

得益于國(guó)內(nèi)新能源車行業(yè)的快速發(fā)展，聯(lián)合動(dòng)力的收入也在快速增長(zhǎng)。2021年公司收入還僅為29.03億元，到2023年聯(lián)合動(dòng)力的收入已增長(zhǎng)至93.65億元，年復(fù)合增長(zhǎng)率接近80%。為了搶占快速增長(zhǎng)的市場(chǎng)，聯(lián)合動(dòng)力也進(jìn)行了大量的投資以提高產(chǎn)能，公司的固定資產(chǎn)賬面余額由2021年底的3.66億元增長(zhǎng)至2024年6月底的21.18億元。

持續(xù)投入后，聯(lián)合動(dòng)力的產(chǎn)能也在快速增長(zhǎng)。2021年公司電驅(qū)系統(tǒng)的總產(chǎn)能還僅為83.94萬(wàn)臺(tái)/年，到2024年上半年，聯(lián)合動(dòng)力的總產(chǎn)能已增長(zhǎng)至151.31萬(wàn)臺(tái)/半年。

需要指出的是，在報(bào)告期內(nèi)，聯(lián)合動(dòng)力的產(chǎn)能利用率及產(chǎn)銷率均不飽和，此外新能源車行業(yè)還在進(jìn)行殘酷的洗牌，如此情況下，聯(lián)合動(dòng)力卻仍擬募集26.12億元用于擴(kuò)充產(chǎn)能。?

數(shù)據(jù)來(lái)源：招股書

據(jù)聯(lián)合動(dòng)力披露，公司收入的增長(zhǎng)很大一部分得益于關(guān)聯(lián)方，即聯(lián)合動(dòng)力與理想汽車旗下北京車和家合資設(shè)立的常州匯想。2022年-2024年上半年，常州匯想分別為聯(lián)合動(dòng)力提供了1635.28萬(wàn)元、16.19億元以及15.2億元的收入，在當(dāng)期公司收入中的占比由0.33%增長(zhǎng)至25.1%。

針對(duì)關(guān)聯(lián)交易問(wèn)題，聯(lián)合動(dòng)力在招股書中稱“報(bào)告期內(nèi)，聯(lián)合動(dòng)力對(duì)常州匯想銷售的產(chǎn)品是電驅(qū)系統(tǒng)產(chǎn)品，交易價(jià)格在參考市場(chǎng)價(jià)格基礎(chǔ)上，由雙方協(xié)商確定，定價(jià)具備公允性?！?/p>

盈利要靠快回款

雖然最近幾年，國(guó)內(nèi)新能源車行業(yè)有了突飛猛進(jìn)的增長(zhǎng)，但行業(yè)內(nèi)的玩家卻有著不同的命運(yùn)。一方面，理想汽車、小米汽車等品牌依靠?jī)?yōu)秀的設(shè)計(jì)及較大的關(guān)注度獲得了成功；另一方面，威馬汽車、極越汽車、合創(chuàng)汽車等品牌，卻因銷量不佳、流動(dòng)性承壓等問(wèn)題而停產(chǎn)。

面對(duì)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的加劇，2023年1月開始，包括特斯拉、廣汽集團(tuán)、理想汽車、小鵬汽車在內(nèi)，多家車企下調(diào)了旗下主要車型的售價(jià)。激烈的價(jià)格戰(zhàn)中，壓縮上游供應(yīng)商利潤(rùn)也成為車企的無(wú)奈之舉。2024年末，就有車企發(fā)函，要求供應(yīng)商下調(diào)產(chǎn)品價(jià)格，與車企共度難關(guān)。

除了讓供應(yīng)商下調(diào)產(chǎn)品價(jià)格外，拖長(zhǎng)回款周期從而讓供應(yīng)商讓利，也是車企在價(jià)格戰(zhàn)中，緩解企業(yè)流動(dòng)性壓力、提升公司利潤(rùn)的手段之一。

2021年-2024年上半年，聯(lián)合動(dòng)力的應(yīng)收賬款賬面余額就由2021年的14.25億元增長(zhǎng)至2024年上半年的36.13億元，到2024年上半年，應(yīng)收賬款在公司當(dāng)期流動(dòng)資產(chǎn)中的占比高達(dá)39.38%，在當(dāng)期公司總資產(chǎn)中的占比也有27.85%。

需要注意的是，雖然聯(lián)合動(dòng)力99%的應(yīng)收賬款賬齡在1年以內(nèi)，但受造車新勢(shì)力經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)影響，聯(lián)合動(dòng)力的應(yīng)收賬款仍存在較大的減值風(fēng)險(xiǎn)。2021年-2023年間，聯(lián)合動(dòng)力就因威馬汽車停產(chǎn)，不得不對(duì)公司的應(yīng)收賬款分別計(jì)提了5352.38萬(wàn)元、1.23億元以及2.71億元的壞賬損失。目前聯(lián)合動(dòng)力及其子公司與威馬集團(tuán)旗下多家公司發(fā)生了訴訟糾紛。

數(shù)據(jù)來(lái)源：招股書

除了應(yīng)收賬款賬面余額居高不下存在風(fēng)險(xiǎn)外，因長(zhǎng)期公司的生產(chǎn)量大于銷售量，聯(lián)合動(dòng)力的存貨賬面余額也在快速增長(zhǎng)。其存貨賬面余額由2021年末的8.91億元增長(zhǎng)至2024年上半年的24.94億元，三年多的時(shí)間內(nèi)增長(zhǎng)了1.8倍。

在聯(lián)合動(dòng)力的存貨中，庫(kù)存商品、發(fā)出商品及合同履約成本三者在公司當(dāng)期存貨賬面余額中的占比超過(guò)了49%。而受新能源車競(jìng)爭(zhēng)加劇影響，2021年-2024年上半年期間，聯(lián)合動(dòng)力的存貨跌價(jià)損失及合同履約成本減值損失呈現(xiàn)增長(zhǎng)的趨勢(shì)，由2021年的1679.06萬(wàn)元增長(zhǎng)至2024年上半年的8100.38萬(wàn)元。?

數(shù)據(jù)來(lái)源：招股書

受資產(chǎn)減值損失影響，2021年、2022年，雖然聯(lián)合動(dòng)力的收入已分別高達(dá)29.03億元以及50.27億元，但當(dāng)期公司卻分別出現(xiàn)了2.5億元以及1.8億元的虧損。2023年、2024年上半年，聯(lián)合動(dòng)力的收入分別達(dá)到93.65億元以及60.55億元的情況下，當(dāng)期公司的凈利潤(rùn)也僅有1.86億元以及2.85億元。

雖然目前聯(lián)合動(dòng)力的收入規(guī)模較大，但公司選擇的上市標(biāo)準(zhǔn)卻是“預(yù)計(jì)市值不低于15億元，最近一年凈利潤(rùn)為正且營(yíng)業(yè)收入不低于4億元?！?/p>

乘聯(lián)會(huì)秘書長(zhǎng)崔東樹此前表示，2025年中國(guó)汽車行業(yè)將面臨多重挑戰(zhàn)和機(jī)遇；市場(chǎng)也普遍認(rèn)為2025年，汽車行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)將更加殘酷；彼時(shí)，聯(lián)合動(dòng)力的應(yīng)收賬款及存貨減值風(fēng)險(xiǎn)或會(huì)增加。如此情況下，聯(lián)合動(dòng)力又能否保持公司的盈利能力，讓企業(yè)滿足上市標(biāo)準(zhǔn)呢？（思維財(cái)經(jīng)出品）■