《投資者網(wǎng)》喬丹

2025年，佳禾食品（605300.SH）交出了一份令市場(chǎng)感到“寒意”的成績(jī)單。

公司2024年凈利潤(rùn)大幅縮水。在業(yè)績(jī)表現(xiàn)不佳的背景下，公司推出了7.25億元的定增計(jì)劃，旨在押注咖啡產(chǎn)能的擴(kuò)張。

然而，伴隨這一決策的還有銷售效率下降、現(xiàn)金流壓力加大、股東減持等一系列風(fēng)險(xiǎn)暴露。

凈利潤(rùn)大幅下降

根據(jù)業(yè)績(jī)預(yù)告，佳禾食品2024年年度凈利潤(rùn)預(yù)計(jì)在0.85億元至1.2億元之間，與上年同期相比，將下降1.38億元至1.73億元，同比下降53.64%至67.22%。扣非凈利潤(rùn)預(yù)計(jì)在0.7億元至1.05億元之間，同比下降53.31%至68.73%。

資料來源：公司公告

過往的財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，銷售費(fèi)用高漲成為利潤(rùn)的一大“黑洞”。

2024年前三季度，佳禾食品的銷售費(fèi)用同比激增74%至1.07億元，若按此增速線性外推，2024年全年的銷售費(fèi)用或?qū)⑼黄?.4億元。

在茶飲原料行業(yè)價(jià)格戰(zhàn)日益激烈的背景下，公司“高費(fèi)用換市場(chǎng)”的策略顯得力不從心。2024年前三季度，公司營(yíng)收為16.8億元，意味著每1元的銷售費(fèi)用僅能撬動(dòng)15.7元的營(yíng)收，這一水平較2023年的31.9元大幅下降，投入產(chǎn)出效率的惡化表明商業(yè)模式出現(xiàn)問題。

更為嚴(yán)峻的是盈利質(zhì)量的危機(jī)。盡管全年非經(jīng)常性損益預(yù)計(jì)在1450萬至1500萬元之間，但扣非凈利潤(rùn)的降幅仍高于整體凈利潤(rùn)的降幅，表明公司主營(yíng)業(yè)務(wù)的造血能力正在加速衰竭。同時(shí)，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈額前三季度同比下降33.83%，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)從54.97天延長(zhǎng)至65.84天，公司的流動(dòng)性面臨挑戰(zhàn)。

公司業(yè)績(jī)的下滑與主營(yíng)業(yè)務(wù)植脂末的變化密切相關(guān)。佳禾食品是國(guó)內(nèi)植脂末生產(chǎn)的重要企業(yè)，其產(chǎn)品主要應(yīng)用于新茶飲、咖啡、烘焙等行業(yè)。然而，隨著消費(fèi)者健康意識(shí)的提升，植脂末業(yè)務(wù)面臨嚴(yán)峻挑戰(zhàn)。

Wind數(shù)據(jù)顯示，植脂末業(yè)務(wù)收入在總收入中的占比逐漸下降。2023年這一業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)了約19.26億元的收入，占比67.78%。然而，到了2024年上半年，該業(yè)務(wù)的收入降至約5.87億元，占比仍達(dá)到54.71%。至2024年前三季度，植脂末業(yè)務(wù)的收入同比下滑了42.17%，成為公司同期同比降幅最大的產(chǎn)品類別。

植脂末業(yè)務(wù)的下滑原因主要包括健康趨勢(shì)的影響、客戶自建產(chǎn)能以及市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的加劇。為應(yīng)對(duì)困境，公司進(jìn)行了產(chǎn)品升級(jí)，全面停售含反脂產(chǎn)品，并加大咖啡業(yè)務(wù)的投入，以期在咖啡賽道開辟新的增長(zhǎng)點(diǎn)。然而，這一路徑并不平坦。

5.5 億沖向凈利率0.37%業(yè)務(wù)

根據(jù)公司發(fā)布的公告，佳禾食品計(jì)劃募集資金7.25億元，其中5.5億元將用于咖啡產(chǎn)能擴(kuò)張建設(shè)項(xiàng)目。然而，這一決策背后的邏輯受到市場(chǎng)質(zhì)疑。

資料來源：公司公告

2024年上半年，佳禾食品的咖啡業(yè)務(wù)營(yíng)收為1.14億元，同比僅增長(zhǎng)4%。其中，大部分營(yíng)收或來自公司面向C端的咖啡品牌“金貓咖啡”。2024年上半年，金貓咖啡的營(yíng)收為1.26億元，但凈利潤(rùn)僅為46.35萬元，換算下來凈利率約0.37%。

資料來源：公司公告

值得注意的是，咖啡行業(yè)的頭部企業(yè)普遍采取OEM代工模式，而佳禾食品選擇自建重資產(chǎn)產(chǎn)能，這一決策無疑增加了較低利潤(rùn)率業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)。

此外，佳禾食品研發(fā)投入長(zhǎng)期維持在1.3%左右，遠(yuǎn)低于行業(yè)平均水平，這意味著其“高性價(jià)比咖啡原料”的技術(shù)競(jìng)爭(zhēng)力仍然存在不小的疑問。在雀巢、illy等巨頭的市場(chǎng)壟斷，以及新消費(fèi)品牌的崛起下，佳禾食品在咖啡行業(yè)缺乏明顯的差異化優(yōu)勢(shì)。

而在此次定增中，1.75億元將用于補(bǔ)充流動(dòng)資金，占總募資額的24%。這與公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流下降的趨勢(shì)不無關(guān)系。而在植脂末業(yè)務(wù)下滑、咖啡業(yè)務(wù)利潤(rùn)微薄的情況下，市場(chǎng)擔(dān)心公司可能陷入“越賣越虧”的惡性循環(huán)。

更值得關(guān)注的是股東層面的變化。根據(jù)Wind數(shù)據(jù)，前五大股東之一的寧波和理投資咨詢合伙企業(yè)（有限合伙）計(jì)劃于2024年11月21日至2025年2月20日減持不超過520萬股，占公司總股本的1.30%。其在2024年11月26日通過集中競(jìng)價(jià)方式減持了400萬股，減持金額為5337萬元。雖然后來提前終止了減持計(jì)劃，但這一股東減持行為可能進(jìn)一步影響市場(chǎng)信心，給公司股價(jià)帶來壓力。

佳禾食品當(dāng)前的困境，實(shí)質(zhì)上是傳統(tǒng)業(yè)務(wù)衰退與新業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型的雙重?cái)D壓。植脂末業(yè)務(wù)受健康趨勢(shì)影響，難以回升；咖啡業(yè)務(wù)則面臨技術(shù)、渠道、品牌等多方面的瓶頸。在行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)日益激烈的背景下，佳禾食品若繼續(xù)依賴粗放的銷售費(fèi)用驅(qū)動(dòng)模式，恐將陷入投入產(chǎn)出不成正比的怪圈。

對(duì)于投資者而言，在關(guān)注佳禾食品的發(fā)展時(shí)，有三大信號(hào)值得密切留意。一是銷售費(fèi)用率能否實(shí)現(xiàn)有效下降，這關(guān)系到公司的成本控制和盈利能力；二是咖啡業(yè)務(wù)客戶結(jié)構(gòu)能否從區(qū)域品牌成功突破至全國(guó)連鎖，這將影響公司的市場(chǎng)份額和品牌影響力；三是定增產(chǎn)能落地后的實(shí)際利用率，這將決定公司產(chǎn)能的發(fā)揮和未來的增長(zhǎng)潛力。（思維財(cái)經(jīng)出品）■